Preise steigen und steigen

Warum Immobilien als Anlage trotzdem attraktiv bleiben

Knappes Angebot und hohe Nachfrage sorgen nicht nur im Luxusbereich für Stabilität. Mit beeindruckender Widerstandskraft hat der Schweizer Immobilienmarkt das höhere Zinsniveau weggesteckt. Der Sturm, der mit der Zinswende die Immobilienpreise in so vielen Ländern drückte, rauschte an Zürich, St. Moritz und Zug vorbei. Statt heftiger Böen machte sich eine Art Windstille breit. Im Vorjahr ging die Zahl der Transaktionen um ein Viertel zurück. Die Verkäufer hielten stur an den hohen Preisen fest. Die potenziellen Käufer sahen nicht ein, warum sie bei gestiegenen Finanzierungskosten keinen Abschlag erhalten sollten.

Spürbare Belebung

Doch nun frischt der Wind auf dem für die gesamte Volkswirtschaft so wichtigen Markt etwas auf. «Es kommen wieder deutlich mehr Liegenschaften auf den Markt», sagt Pascal Vaucher. Das von ihm geführte Unternehmen ist in St. Moritz, Küsnacht, Pfäffikon, Luzern und Zug aktiv. «Das Interesse auf der Käuferseite ist wieder grösser. Interessierten sich vor einem Jahr zwei Käufer für ein Objekt, sind es heute sieben.»

Ein Treiber ist die überraschende Zinssenkung der Schweizerischen Nationalbank (SNB). «Die Botschaft an die Akteure an den Immobilienmärkten ist klar: Der Zinsgipfel ist überschritten, die Finanzierungskosten werden fallen», sagt Fredy Hasenmaile, 20 Jahre lang das Immobiliengesicht der Credit Suisse und seit vergangenem Sommer Raiffeisens Chefökonom. Die Immobilienmärkte seien träge und brauchten ihre Zeit. «Doch die grössten Widerstände liegen hinter uns.» Hasenmaile prognostiziert, dass der Boden bei den Transaktionen Ende des Jahres durchschritten sei. Für 2025 glaubt er an eine deutliche Belebung. «Peu a peu dürften die Käufer bereit sein, höhere Preise zu zahlen.» Hasenmaile rechnet in den kommenden zwölf Monaten «tendenziell mit steigenden Immobilienpreisen».

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Harte Zeiten für Mieter und Eigentümer

Leicht steigende Preise sagt auch Stefan Jönsson voraus. Bei der LUKB berät er Kunden zu Immobilienthemen. Weil die Zinsen gestiegen waren, hielten sich viele Eigentümer laut Jönsson mit den Sanierungen zurück – in der Hoffnung, dass die Zinsen wieder zurückkommen. «Nun spürt man eine gewisse Belebung.»

Die schwer zu erschütternden Pfeiler für die Hausse sind das knappe Angebot und die grosse Nachfrage. Der Boden ist in der gesamten Schweiz ein knappes Gut. «Was knapp ist, steigt im Preis», weiss Hasenmaile. Zudem wird auf dem kaum verfügbaren Boden zu wenig gebaut. «Es harzt am Bau», sagt Claudio Saputelli, Chief Investment Officer Global Real Estate der UBS. In Deutschland wird der Rückgang der Bautätigkeit in erster Linie mit den in der Zinswende massiv gestiegenen Finanzierungskosten erklärt. In der Schweiz greift diese Erklärung nicht nur wegen der deutlich tieferen Zinsen zu kurz.

Ausgelöst hat den Stau am Bau nicht zuletzt die neue Raumordnung aus dem Jahr 2014. Die Stimmbürger sprachen sich ein Jahr zuvor gegen die Zersiedelung der Schweiz aus. Statt auf der grünen Wiese zu bauen, lautete die Maxime nun Verdichtung. Doch so einfach wie erhofft lässt sich diese nicht umsetzen. «Es dauert sehr lange, bis die Verdichtung Wirkung entfaltet, das spüren wir erst mit Verzögerung», sagt Hasenmaile. Zudem: Rücken die Menschen enger zusammen, bringt das Konflikte und Einsprachen mit sich.

Den Bogen überspannt

Um das alles in Bahnen zu lenken, wird reguliert. Laut Fredy Hasenmaile zu stark: «Komplexe Baugesetze, Heimatschutz, Denkmalschutz, Lärmschutz, da hat man den Bogen überspannt.» Stefan Jönsson hält die regulatorischen Herausforderungen beim Bauen «für ein riesiges Problem». Bei Mehrfamilienhäusern warte man im Kanton Luzern von der Baueingabe bis zur Bewilligung 250 Tage, vor zehn Jahren waren es 150. Wegen der Neuauslegung des Lärmschutzgesetzes steht alleine in Zürich der Bau von mehr als 3000 Wohnungen still. Bis ein neues Lärmschutzgesetz nach allfälligem Referendum in Kraft tritt, dauert es wohl noch Jahre.

Claudio Saputelli hält den Deckel bei den Mieten für das noch viel grössere Problem. «Das ist Gift für den Investor, wenn er nicht selbst entscheiden kann, was er an Miete braucht, wird er keine Projekte angehen.» In Basel-Stadt wird die Erhöhung der Miete nach einer Sanierung seit 2022 begrenzt. Die Baugesuche sind kollabiert. Im Kanton Zürich ist die Wohnschutz-Initiative auf den Weg gebracht. «Wegen der Initiative ziehen sich viele Investoren aus Zentren zurück, sagt Saputelli. Der Kanton Genf versucht, die Mieten seit 40 Jahren mit Vorschriften und Gesetzen zu reduzieren. Der Erfolg blieb aus. Die Preise zählen zu den höchsten im Land. Zudem ist der Immobilienbestand im Landesvergleich überdurchschnittlich alt. «Der Boden ist knapp. Ich verstehe, dass man den Baumarkt regulieren möchte, aber nichts ist schlimmer als schlechte Regulierung», sagt LUKB-Experte Jönsson.

Lösungsansätze für das knappe Angebot gibt es. Doch sie liegen zuweilen weit auseinander. «Der linke politische Rand will das Eigentum beschränken, der rechte die Zuwanderung, die Mitte will mehr bauen», sagt Jönsson. Wie immer werde in der Schweiz ein Kompromiss gesucht. Doch bis er gefunden sei, könne es dauern. Immobilien sind träge Systeme: Was man heute entscheidet, hat erst in einem Jahrzehnt Auswirkungen.

Lage verschärft sich noch

Kurzfristig ist keine Besserung in Sicht. «Die Wohnknappheit wird sich in den nächsten zwei, drei Jahren noch verschärfen. Daher rechne ich mit noch mehr regulatorischen Eingriffen», prognostiziert Fredy Hasenmaile. Aus Bauherrensicht besonders unfreundlich geht es in den Innenstädten zu. Da wird nicht nur stärker reguliert, dort sind die Widerstände gegen Verdichtung auch besonders gross. «Die Regierungsmehrheit in den Städten ist nicht willens, die Verdichtung zuzulassen. Der Druck wird steigen. Irgendwo müssen die Leute untergebracht werden», sagt Hasenmaile. Das Nettowohnungsangebot wachse in erster Linie in den Randquartieren. So finde die Verdichtung im ersten und abgeschwächt im zweiten Agglo-Gürtel statt.

Auf die Immobilienpreise hat diese Entwicklung Auswirkungen. «In den teuren Innenstädten dürften sich die Wertsteigerungen in Grenzen halten», sagt UBS-Experte Saputelli voraus. Als Ausgleich für das beschränkte Potenzial gibt es grössere Stabilität. Das gilt sowohl für den Preis der Immobilie als auch für die Mieteinnahmen. In den gefragten städtischen Lagen ist der Leerstand meist ein kurzfristiges Problem. «Die Mieteinnahmen sind sicher. Vor allem die Stadt Zürich ist eine Anleihe, Leerstand praktisch null, dort bringe ich alles weg», so Saputelli.

Für Nachfrage ist gesorgt. Die Attraktivität der Schweiz schafft einen stetigen Strom an Wohnungssuchenden. Da die Babyboomer in den Ruhestand gehen, ist der Bedarf an qualifizierten Mitarbeitern gross. Viele dieser oft gut bezahlten Stellen werden mit Zuzügern besetzt. «Wir sehen viele Expats, die sich in der Lohnhochburg Zürich niederlassen», sagt Makler Pascal Vaucher. Die hohe Lebensqualität der kleinen Weltstadt verhelfe zur Marktstabilität.

Ist die Innenstadt die defensive Anleihe, stellt das Umland die risikoreichere, aber renditestärkere Aktie dar. «Chancen auf grössere Preissteigerungen bieten sich eher in der Agglomeration», sagt Claudio Saputelli. Dort findet durch die zunehmende Verdichtung eine Aufwertung des Baulandes statt. Je mehr Wohnfläche pro Quadratmeter geschaffen wird, desto wertvoller wird es. Da die Kaufpreise deutlich unter denjenigen der Innenstädte liegen, sind die Anfangsrenditen trotz der niedrigeren Mieten höher. Die Suche nach leistbarem Wohnraum treibt die Bevölkerung an den Stadtrand. «Viele verlassen die Stadt, mit ein, zwei Tagen Homeoffice ist das auch kein Problem», so Saputelli.

Die Risiken für fallende Immobilienpreise sind nicht gross – aber es gibt sie. Die Nachfrage wäre durch eine geringere Zuwanderung bedroht. In den Augen der SVP ist genau diese Beschränkung der Einwanderung die Lösung für die Wohnungsnot. Die Nachhaltigkeitsinitiative, auch als «Keine 10-Millionen-Schweiz»-Initiative bekannt, ist formell zustande gekommen. Sie fordert, dass die ständige Wohnbevölkerung der Schweiz die Zehn-Millionen-Marke vor dem Jahr 2050 nicht überschreiten darf. «Wenn die käme, wäre dies für Grenzregionen verheerend», sagt Claudio Saputelli. Letztlich stehen Abkommen, die zu einem Bevölkerungswachstum führen, wie die Personenfreizügigkeitsabkommen mit der EU, auf dem Spiel.

Negativbeispiel Tessin

Das Angebot würde steigen, falls sich in der Schweiz der Stau am Bau löst. Besonders in Kombination mit einer deutlichen Begrenzung der Zuwanderung wären fallende Preise denkbar. Ein Beispiel, wie sich so eine Gemengelage aus starker Bautätigkeit und rückläufigem Bevölkerungswachstum auswirkt, findet sich im Tessin. Nach dem Höhepunkt eines Baubooms kam es dort vor gut zehn Jahren zu einem Einbruch bei der Immigration. Da die Bautätigkeit stark blieb, reichten ein bis zwei Jahre negativer Bevölkerungswachstum, um die Leerstände massiv zu erhöhen. «Da können die Zinsen noch so tief sein, die Preise fallen. In der Schweiz neigt man dazu, die Nachfrage als gegeben anzusehen, doch das kann sich ändern», sagt Saputelli.

Ob die Regulierung gelockert wird, ist fraglich. Sicher ist, dass Änderungen dauern. Kurzfristig sieht Claudio Saputelli das Risiko für den Immobilienmarkt eher in einer schwächelnden Konjunktur: «Das kann schnell gehen.» Die Wirtschaft komme beispielsweise aufgrund der instabilen politischen Weltlage wieder unter Druck, oder die Inflation nehme unerwartet wieder Fahrt auf. Steigen die Güterpreise wieder, müssten die Notenbanken erneut mit steigenden Zinsen reagieren – Gift für die Immobilienmärkte.

Besonders empfindlich auf die Entwicklung der Wirtschaft und der Börsen reagiert der Luxusmarkt. Zum einen sind die Käufer und Eigentümer häufig selbst Unternehmer und spüren die konjunkturelle Entwicklung hautnah. Zum anderen sind die Akteure im Luxussegment überdurchschnittlich stark an den Börsen engagiert. Zinsen spielen eine etwas untergeordnete Rolle, da der Anteil an Eigenkapital im Luxussegment grösser ist. In Lombardkrediten wird das Aktiendepot als Sicherheit hinterlegt. 2022 legten die Preise im Schweizer Luxussegment fast zehn Prozent zu. Im Vorjahr verlangsamte sich das Tempo bereits auf zwei Prozent. Einfamilienhäuser, die sich 2022 noch um acht Prozent verteuerten, stiegen nur noch um ein Prozent. «Der Luxusmarkt hat stark profitiert, aber derzeit kaum mehr Potenzial nach oben, dafür müsste die Wirtschaft deutlich besser laufen», sagt Saputelli.

Die Briten kommen

Die Nachfrage nach Luxusobjekten verstärkten Norweger. Doch laut Makler Vaucher sei der Zustrom aus dem reichen skandinavischen Land inzwischen verebbt. Nun seien es zunehmend wohlhabende Briten und Deutsche, die ins Land kämen. Grosse Preissprünge sieht Vaucher nicht: «Momentan ist das Marktumfeld relativ ausgewogen. Ich sehe die Preise weder steigen noch fallen.» Unrealistische Preisvorstellungen gehörten zunehmend der Vergangenheit an, ein Sinn für Realität sei eingekehrt – der Suvretta-Hang vielleicht ein wenig ausgenommen.

Grösseres Potenzial bei höheren Risiken erwartet Investoren im Ausland. Dort haben die Preise teils kräftig korrigiert, es lockt der Rebound. Auch ist der durchschnittliche Grossinvestor bei Immobilien besonders stark auf den Heimatmarkt fokussiert und trägt entsprechende Klumpenrisiken. Laut Lehrbuch täte eine breitere Diversifizierung gut. «Man müsste auf Diversifizierung pochen, aber sie hat sich nie ausgezahlt», weiss Raiffeisen-Experte Hasenmaile.

Wagen sich Schweizer Anleger bei ihren Immobilieninvestments ins Ausland, wählen sie mitunter einen Fonds von Henrik Haeuszler. Der Deutsche ist Senior Director bei Invesco Real Estate, einem der grössten Immobilieninvestment-Manager der Welt. Nahezu 90 Milliarden Dollar sind dort und um den Globus grösstenteils in Gewerbeimmobilien investiert, kein einziger Dollar in der Schweiz. Die Schweiz sei kein schlechter Markt, doch für Invescos Strategien zu konservativ. Investoren wie Family Offices hätten hierzulande Anlagehorizonte von 30 oder 40 Jahren. Entsprechend gering ist die Umschlagshäufigkeit. Invesco fokussiert sich auf ebenso hochqualitative, aber lebhaftere Märkte.

Objekte an Toplagen wie dem Pariser Boulevard Haussmann oder rund um die Londoner Bond Street finden sich in den Depots. Haeuszler ist naturgemäss befangen, sieht aber derzeit ein «Window of Opportunity»: «Ich habe noch keine Situation gesehen, in denen das Chancen-Risiko-Verhältnis vorausschauend so günstig war wie jetzt. In der Finanzkrise gab es auch mal Fenster, aber da war das Risiko grösser.» Bei vielen Investoren hätten die höheren Zinsen zu negativen Cashflows geführt. «So finden wir viele motivierte Verkäufer und aussergewöhnliche Immobilien zu attraktiven Bewertungen.» Die wesentliche Steigerung werde über Mieteinnahmen generiert. Haeuszler rechnet bei seinen Objekten über die nächsten drei Jahre mit einem Zuwachs von rund 30 Prozent. In riskanteren Strategien seien so Renditen von bis zu 15 Prozent möglich, bei konservativen Fonds ein Total Return von 7 bis 8 Prozent, zwei Prozentpunkte mehr als im historischen Vergleich.

Eher Aktien als Fonds

Keine Währungsrisiken nehmen Investoren bei Schweizer Immobilienfonds und -aktien auf sich. Die insgesamt stärker auf Wohnimmobilien fokussierten Fonds hatten in den vergangenen Monaten einen starken Lauf. Der eingeschlagene Zinssenkungspfad wurde dort eingepreist. Immobilienaktien blieben im Vergleich zurück. Sie werden von vielen Marktteilnehmern mehr als Aktien denn als Immobilieninvestments gesehen. Zudem investieren sie schwerpunktmässig in die zyklischeren kommerziellen Immobilien – ein Segment, das der Markt derzeit riskanter einschätzt als reine Wohnimmobilien. Die unterschiedliche Kursentwicklung macht sich in den Bewertungen bemerkbar. Bei der Ausschüttungsrendite gibt es einen relativ grossen Unterschied. Bei Fonds liegt diese bei durchschnittlich 2,7, bei Immo-Aktien bei 3,9 Prozent. «Wenn jemand Immobilienexposure sucht, dann sind die Aktien derzeit attraktiver als die Fonds», sagt Ken Kagerer, Immobilienexperte bei der ZKB.

Auch abgesehen von der Bewertung gibt es Argumente, die für die Aktienvariante sprechen. Während das Management von Immobilienfonds am Volumen verdient, steht bei den CEOs der AGs die Sicherung hoher Ausschüttungen im Vordergrund – Qualität statt Quantität.

Risikofaktor ESG

Zudem scheint in den Fonds ein wenig zu viel Zinssenkungsfantasie enthalten zu sein. Zuletzt ruderten die Experten bei ihren Zinsprognosen wieder zurück.

Vorteilhafter sind die Aktien mit Schwerpunkt auf kommerziellen Immobilien bei den anstehenden CO₂-Senkungs-Massnahmen positioniert. Da die Mieter meist selbst Unternehmen mit hohen ESG-Standards sind, werden CO₂-senkende Massnahmen gerne gesehen – folglich sind Mieterhöhungen im kommerziellen Bereich im Vergleich zu Wohnimmobilien ein kleineres Problem. Laut Kagerer scheint sich zudem das politische Klima bei Wohnimmobilien zunehmend gegen die Vermieter zu wenden. Bei Büroliegenschaften kann die Inflation in den meisten Fällen beinahe vollständig an die Mieterschaft weitergeben werden. Im Wohnbereich muss der Vermieter auf eine Referenzzinssatzsteigerung warten.

Für Unsicherheit im Büroimmobilienbereich sorgt seit der Pandemie das Homeoffice. Doch die Büros stehen ein wenig weniger leer, der Trend scheint sich umzukehren. Unternehmen versuchen die Mitarbeiter wieder in die Büros zu locken. Am besten gelingt das mit Topobjekten an Toplagen. Immobilien an schlechten Lagen haben das Nachsehen. Ein Risiko ist die Konsolidierung der Bürostandorte von UBS und Credit Suisse. «Man hat konkurrierende Flächen an guten Standorten, das könnte sich in einem grösseren Angebot und sinkenden Preisen niederschlagen», sagt Ken Kagerer.